Bernanke azda robí, čo môže, ale pravda je taká, že finančné trhy stále nevedia, čo jeho slová pre smerovanie americkej menovej politiky a trhových úrokových mier znamenajú. A táto neistota spôsobuje zmätok.
Oficiálne vyhlásenia, ktorými Ben Bernanke komentoval dve momentálne využívané nekonvenčné stratégie FED-u, sú pritom dosť jasné. Po prvé, povedal Bernanke, FED sa pokúša relatívne konkrétne osvetliť budúce smerovanie sadzby federálnych fondov (čo je jednodňová sadzba, s ktorou si navzájom požičiavajú komerčné banky). Po druhé, FED naznačuje podmienky, za akých by zredukoval a postupne aj ukončil svoj momentálne fungujúci masívny mesačný program skupovania bondov. Bernanke pritom stále zdôrazňuje, že tieto dve politiky sú od seba oddelené a ich vývoj bude reagovať na iné ukazovatele výkonov ekonomiky.
.predpovede centrálnej Pýtie
Federálna komisia pre otvorený trh (Federal Open Market Committee, čiže FOMC), v ktorej sedia guvernéri FED-u a predsedovia regionálnych centrálnych bánk, sa dohodla, že sadzba federálnych fondov zostane na súčasnej takmer nulovej hladine. Podľa FOMC sa táto sadzba zmení až vtedy, keď nezamestnanosť v USA klesne na úroveň 6,5 percenta a zároveň sa bude dať očakávať, že táto hodnota sa v istom časovom období zachová, prípadne ešte poklesne. Keďže nezamestnanosť je aktuálne až 7,6 percenta a klesá len pomaly, je možné, že FED sadzbu federálnych fondov zdvihne až niekedy v roku 2015.
Isté náznaky však spochybňujú tento odhad budúcnosti a dodávajú mu nejednoznačnosť, akou sa preslávila delfská veštiareň. FED napríklad vopred upozornil, že sadzbu federálnych fondov môže zvýšiť aj v tom prípade, ak by sa predpokladaná ročná miera inflácie zvýšila zo súčasnej úrovne, ktorá je niečo nad 2 percentá, na viac ako 2,5 percenta. Žiaľbohu, vôbec nevedno, akou metódou sa táto „predpokladaná budúca miera inflácie“ určí. Takže FED sa v zásade môže rozhodnúť, že sadzbu federálnych fondov zvýši ešte skôr, než americká nezamestnanosť klesne na 6,5 percenta.
FED navyše uznáva aj fakt, že za podstatnú časť poklesu nezamestnanosti, ktorú zaznamenal minulý rok, môže veľký počet ľudí, ktorí si prácu jednoducho prestali hľadať (a teda sa už medzi nezamestnaných nepočítajú). Ak teda jedného dňa analytici dospejú k záveru, že nezamestnanosť klesla pod 6,5 percenta len preto, že čoraz menej ľudí sa počíta k aktívnej zložke obyvateľstva, alebo preto, že firmy zvýšili relatívny počet pracovníkov na čiastočný úväzok (čo nijako neprispieva k nárastu celkového počtu odpracovaných hodín), je možné, že FED sadzbu federálnych fondov vôbec nezvýši.
Preto sa nemožno čudovať, že trh za takýchto okolností nevie jasne odhadnúť, ako sa bude sadzba federálnych fondov vyvíjať počas nasledujúcich dvadsiatich štyroch mesiacov. Odhad vývoja je pritom nesmierne dôležitý, lebo vzostup sadzby federálnych fondov ovplyvňuje aj zvyšovania iných, o niečo dlhodobejších úrokových sadzieb.
.neistý osud uvoľňovania
Ešte väčšia a významnejšia neistota ohľadne konania FED-u sa týka možnosti, že FED čoskoro zredukuje svoje nakupovanie dlhodobých aktív – takzvané kvantitatívne uvoľňovanie. Ben Bernanke opakovane zdôrazňuje, že zmeny v tempe skupovania bondov budú závisieť od toho, ako sa bude dariť americkej ekonomike. Lenže ani v tomto prípade sa mu nedarí dodať účastníkom finančných trhov istotu. Nedávno napríklad prekvapil, ba šokoval trhy vyhlásením, že silnejší rast, ktorý očakáva FOMC, by mohol viesť k pomalšiemu tempu nakupovania bondov už tento rok, a ku koncu kvantitatívneho uvoľňovania v polovici roku 2014.
Bernanke to odôvodnil tvrdením, že kvantitatívne uvoľňovanie má v prvom rade za cieľ „zvyšovať krátkodobú dynamiku ekonomiky“. Z toho možno usudzovať, že ak by sa dynamika zosilnila, FED by to považoval za dôvod na obmedzenie nakupovania aktív. Realita je však taká, že vzťah medzi kvantitatívnym uvoľňovaním a dynamikou nie je jednoznačný. Práve od začiatku kvantitatívneho uvoľňovania krátkodobá dynamika ekonomiky v USA klesá – a klesá tým rýchlejšie, čím rýchlejšie rozsah kvantitatívneho uvoľňovania rastie.
Rast reálneho HDP z hodnoty 2,4 percenta, platnej v roku 2010, sa znížil za nasledujúce štyri štvrťroky na 2 percentá a potom v roku 2012 až na 1,7 percenta. Prvý oficiálny odhad rastu HDP v druhom štvrťroku 2013 je menej ako 1 percento, čo by naznačovalo, že ročný rast HDP bol v prvom polroku 2013 značne pomalší než v roku 2012.
Ako sa teda máme orientovať v osude kvantitatívneho uvoľňovania? Môže táto situácia zabrániť FED-u, aby sa postupne preorientoval na čoraz nižší nákup aktív? Paradoxne nie. Práve spomaľujúca sa tvorba HDP môže FED-u pomôcť, aby sa rozhodol začať s obmedzovaním kvantitatívneho uvoľňovania ešte pred koncom roka.
.nech sa zásluhy zachovajú
Po prvé, očividne neexistujúca korelácia medzi kvantitatívnym uvoľňovaním a rastom HDP jasne naznačuje, že tempo nakupovania aktív by sa dalo znížiť bez spomalenia rastu. To platí, aj keby napriek predpokladom Bernankeho a niektorých iných členov FOMC pri obmedzení kvantitatívneho uvoľňovania stúpli úrokové sadzby.
Po druhé, ak po extrémne slabom výkone v druhom štvrťroku príde v treťom štvrťroku návrat k pomalému rastu s tempom okolo dvoch percent, FED môže vyhlásiť, že pozoruje presne to zrýchlenie ekonomiky, ktoré potrebuje pre obmedzenie kvantitatívneho uvoľňovania. A osud kvantitatívneho uvoľňovania bude spečatený. Pre ekonomiku to nebude žiadna škoda. Tento program si už svoje odslúžil a mal by odísť na odpočinok.
Politika extrémne nízkych dlhodobých sadzieb dnes robí viac škody ako úžitku. Núti totiž veriteľov aj investorov, aby pre zvýšenie návratnosti svojich investícií nevhodne riskovali. Ben Bernanke s FOMC by mali túto skutočnosť uznať a postupne v priebehu 12 mesiacov ukončiť program skupovania bondov. Zostali by im neporušené zásluhy za to pozitívne, čo kvantitatívne uvoľňovanie dosiahlo, a nemuseli by ukončenie tejto politiky zbytočne podriaďovať budúcim výkonom ekonomiky. Uľahčili by život sebe aj trhom.
V tejto súvislosti môže byť dosť významný aj fakt, že Bernanke sa začiatkom roku 2014 chystá odstúpiť z postu šéfa FED-u. Jeho štít je pritom pomerne čistý. Treba mu uznať, že počas krízy v rokoch 2008 a 2009 sa pozoruhodne dobre vyrovnal s disfunkčnými finančnými trhmi. A neskôr, keď už finančné trhy znovu fungovali, ale ekonomika stále rástla príliš pomaly, uchýlil sa Bernanke k nekonvenčným menovým politikám, aby znížil dlhodobé úrokové sadzby a zrýchlil spamätávanie sa trhu s nehnuteľnosťami. Takže hoci je dnes ekonomika slabšia, ako by sa Bernankemu či komukoľvek inému páčilo, svoj odkaz by mohol zavŕšiť tým, že ešte pred svojím odchodom z FED-u začne tieto nekonvenčné politiky postupne eliminovať.
Autor je profesor ekonómie na Harvard University
Copyright: Project Syndicate
Oficiálne vyhlásenia, ktorými Ben Bernanke komentoval dve momentálne využívané nekonvenčné stratégie FED-u, sú pritom dosť jasné. Po prvé, povedal Bernanke, FED sa pokúša relatívne konkrétne osvetliť budúce smerovanie sadzby federálnych fondov (čo je jednodňová sadzba, s ktorou si navzájom požičiavajú komerčné banky). Po druhé, FED naznačuje podmienky, za akých by zredukoval a postupne aj ukončil svoj momentálne fungujúci masívny mesačný program skupovania bondov. Bernanke pritom stále zdôrazňuje, že tieto dve politiky sú od seba oddelené a ich vývoj bude reagovať na iné ukazovatele výkonov ekonomiky.
.predpovede centrálnej Pýtie
Federálna komisia pre otvorený trh (Federal Open Market Committee, čiže FOMC), v ktorej sedia guvernéri FED-u a predsedovia regionálnych centrálnych bánk, sa dohodla, že sadzba federálnych fondov zostane na súčasnej takmer nulovej hladine. Podľa FOMC sa táto sadzba zmení až vtedy, keď nezamestnanosť v USA klesne na úroveň 6,5 percenta a zároveň sa bude dať očakávať, že táto hodnota sa v istom časovom období zachová, prípadne ešte poklesne. Keďže nezamestnanosť je aktuálne až 7,6 percenta a klesá len pomaly, je možné, že FED sadzbu federálnych fondov zdvihne až niekedy v roku 2015.
Isté náznaky však spochybňujú tento odhad budúcnosti a dodávajú mu nejednoznačnosť, akou sa preslávila delfská veštiareň. FED napríklad vopred upozornil, že sadzbu federálnych fondov môže zvýšiť aj v tom prípade, ak by sa predpokladaná ročná miera inflácie zvýšila zo súčasnej úrovne, ktorá je niečo nad 2 percentá, na viac ako 2,5 percenta. Žiaľbohu, vôbec nevedno, akou metódou sa táto „predpokladaná budúca miera inflácie“ určí. Takže FED sa v zásade môže rozhodnúť, že sadzbu federálnych fondov zvýši ešte skôr, než americká nezamestnanosť klesne na 6,5 percenta.
FED navyše uznáva aj fakt, že za podstatnú časť poklesu nezamestnanosti, ktorú zaznamenal minulý rok, môže veľký počet ľudí, ktorí si prácu jednoducho prestali hľadať (a teda sa už medzi nezamestnaných nepočítajú). Ak teda jedného dňa analytici dospejú k záveru, že nezamestnanosť klesla pod 6,5 percenta len preto, že čoraz menej ľudí sa počíta k aktívnej zložke obyvateľstva, alebo preto, že firmy zvýšili relatívny počet pracovníkov na čiastočný úväzok (čo nijako neprispieva k nárastu celkového počtu odpracovaných hodín), je možné, že FED sadzbu federálnych fondov vôbec nezvýši.
Preto sa nemožno čudovať, že trh za takýchto okolností nevie jasne odhadnúť, ako sa bude sadzba federálnych fondov vyvíjať počas nasledujúcich dvadsiatich štyroch mesiacov. Odhad vývoja je pritom nesmierne dôležitý, lebo vzostup sadzby federálnych fondov ovplyvňuje aj zvyšovania iných, o niečo dlhodobejších úrokových sadzieb.
.neistý osud uvoľňovania
Ešte väčšia a významnejšia neistota ohľadne konania FED-u sa týka možnosti, že FED čoskoro zredukuje svoje nakupovanie dlhodobých aktív – takzvané kvantitatívne uvoľňovanie. Ben Bernanke opakovane zdôrazňuje, že zmeny v tempe skupovania bondov budú závisieť od toho, ako sa bude dariť americkej ekonomike. Lenže ani v tomto prípade sa mu nedarí dodať účastníkom finančných trhov istotu. Nedávno napríklad prekvapil, ba šokoval trhy vyhlásením, že silnejší rast, ktorý očakáva FOMC, by mohol viesť k pomalšiemu tempu nakupovania bondov už tento rok, a ku koncu kvantitatívneho uvoľňovania v polovici roku 2014.
Bernanke to odôvodnil tvrdením, že kvantitatívne uvoľňovanie má v prvom rade za cieľ „zvyšovať krátkodobú dynamiku ekonomiky“. Z toho možno usudzovať, že ak by sa dynamika zosilnila, FED by to považoval za dôvod na obmedzenie nakupovania aktív. Realita je však taká, že vzťah medzi kvantitatívnym uvoľňovaním a dynamikou nie je jednoznačný. Práve od začiatku kvantitatívneho uvoľňovania krátkodobá dynamika ekonomiky v USA klesá – a klesá tým rýchlejšie, čím rýchlejšie rozsah kvantitatívneho uvoľňovania rastie.
Rast reálneho HDP z hodnoty 2,4 percenta, platnej v roku 2010, sa znížil za nasledujúce štyri štvrťroky na 2 percentá a potom v roku 2012 až na 1,7 percenta. Prvý oficiálny odhad rastu HDP v druhom štvrťroku 2013 je menej ako 1 percento, čo by naznačovalo, že ročný rast HDP bol v prvom polroku 2013 značne pomalší než v roku 2012.
Ako sa teda máme orientovať v osude kvantitatívneho uvoľňovania? Môže táto situácia zabrániť FED-u, aby sa postupne preorientoval na čoraz nižší nákup aktív? Paradoxne nie. Práve spomaľujúca sa tvorba HDP môže FED-u pomôcť, aby sa rozhodol začať s obmedzovaním kvantitatívneho uvoľňovania ešte pred koncom roka.
.nech sa zásluhy zachovajú
Po prvé, očividne neexistujúca korelácia medzi kvantitatívnym uvoľňovaním a rastom HDP jasne naznačuje, že tempo nakupovania aktív by sa dalo znížiť bez spomalenia rastu. To platí, aj keby napriek predpokladom Bernankeho a niektorých iných členov FOMC pri obmedzení kvantitatívneho uvoľňovania stúpli úrokové sadzby.
Po druhé, ak po extrémne slabom výkone v druhom štvrťroku príde v treťom štvrťroku návrat k pomalému rastu s tempom okolo dvoch percent, FED môže vyhlásiť, že pozoruje presne to zrýchlenie ekonomiky, ktoré potrebuje pre obmedzenie kvantitatívneho uvoľňovania. A osud kvantitatívneho uvoľňovania bude spečatený. Pre ekonomiku to nebude žiadna škoda. Tento program si už svoje odslúžil a mal by odísť na odpočinok.
Politika extrémne nízkych dlhodobých sadzieb dnes robí viac škody ako úžitku. Núti totiž veriteľov aj investorov, aby pre zvýšenie návratnosti svojich investícií nevhodne riskovali. Ben Bernanke s FOMC by mali túto skutočnosť uznať a postupne v priebehu 12 mesiacov ukončiť program skupovania bondov. Zostali by im neporušené zásluhy za to pozitívne, čo kvantitatívne uvoľňovanie dosiahlo, a nemuseli by ukončenie tejto politiky zbytočne podriaďovať budúcim výkonom ekonomiky. Uľahčili by život sebe aj trhom.
V tejto súvislosti môže byť dosť významný aj fakt, že Bernanke sa začiatkom roku 2014 chystá odstúpiť z postu šéfa FED-u. Jeho štít je pritom pomerne čistý. Treba mu uznať, že počas krízy v rokoch 2008 a 2009 sa pozoruhodne dobre vyrovnal s disfunkčnými finančnými trhmi. A neskôr, keď už finančné trhy znovu fungovali, ale ekonomika stále rástla príliš pomaly, uchýlil sa Bernanke k nekonvenčným menovým politikám, aby znížil dlhodobé úrokové sadzby a zrýchlil spamätávanie sa trhu s nehnuteľnosťami. Takže hoci je dnes ekonomika slabšia, ako by sa Bernankemu či komukoľvek inému páčilo, svoj odkaz by mohol zavŕšiť tým, že ešte pred svojím odchodom z FED-u začne tieto nekonvenčné politiky postupne eliminovať.
Autor je profesor ekonómie na Harvard University
Copyright: Project Syndicate
Ak ste našli chybu, napíšte na web@tyzden.sk.